Naar het overzicht

Boodschap van de obligatiemarkt

Dat een inverse rentecurve een voorbode is van een recessie is voor mij een wetmatigheid. Of is het dit keer echt anders?

Het renteverschil tussen langlopende en kortlopende Amerikaanse obligaties blijft maar dalen. De kans op een inverse rentetermijnstructuur neemt toe. Net als in eerdere periodes levert dat enorme discussie op over wat de boodschap is. Is het de voorbode van een recessie? Moeten beleggers alles in de uitverkoop gooien? Daarvoor is het nog te vroeg, maar het is goed om naar het verleden te kijken.

In colleges laat ik altijd deze historische ontwikkeling van de Amerikaanse rentecurve zien. In 2007 was het de laatste keer dat het verschil tussen de vergoeding van een tien- en tweejaarsobligatie zo laag was. Net als destijds wordt het vooral gedreven door het stelsel van centrale banken, de Fed, die de rente verhoogt. De rentes op de obligatiemarkt zijn weliswaar hoger, maar nog vrij beperkt. Vooralsnog is rente op tweejaarsobligaties in deze cyclus van renteverhogingen door de Fed met 130 basispunten opgelopen. In eerdere periodes liep de korte rente veel harder op. Overigens geldt datzelfde ook voor de tienjaarsrentes. Ook die stijgen doorgaans meer.

Het verschil tussen langlopende en kortlopende Treasuries is inmiddels net iets minder van 0,25%. Laten we in herinnering brengen dat het in 2008 ongeveer 3% was. In 2013 was het een volle 2%. De vervlakking van de curve begon in 2017, toen de Fed aanving met renteverhogingen. Als de Fed een kwartje per kwartaal wil blijven verhogen, dan is een inverse curve eind dit jaar of begin 2019 bijna zeker. Het hangt er maar net van af hoe snel de rente op de obligatiemarkt stijgt.

Laat er geen misverstand over bestaan: een inverse yieldcurve is reden tot bezorgdheid. Alle keren dat de curve invers ging, leidde het tot een recessie en forse correctie in de aandelenmarkten. Op basis van alle recessies sinds 1960 is het gemiddelde tijdsbestek tussen een inverse rentecurve en de piek in de aandelenmarkt tien maanden. De periode tussen de aandelenpiek en het begin van de recessie bedraagt gemiddeld vijf maanden. Het totaal gemiddeld aantal maanden tussen een inverse curve en een recessie komt daarmee op 15. Soms gaat het sneller, zoals in 1973 toen het negen maanden duurde. Of langzamer, zoals de 25 maanden in 1970.

De vraag is of de lessen in de huidige situatie opgaan. Als gevolg van onconventioneel centraal bankbeleid zouden er andere wetten gelden. Dat klinkt voor mij als this time is different. Tien jaar geleden daalde de lange rente als gevolg van de global saving glut: er werd teveel gespaard en te weinig geïnvesteerd. Het is nu echt anders. Ja ja … Voor mij is het een wetmatigheid dat een inverse curve de voorbode is van een recessie. Het kan wat langer duren dan 15 maanden, maar evengoed korter.

Het belangrijkste cijfer bewaar ik voor het laatst. Het gemiddelde aandelenrendement van piek tot dal na de inversie is 39%. De laatste twee keer was het nog erger omdat waarderingen te hoog waren en/of het crisistijd was. Zo erg zal het niet worden. Het andere ‘goede nieuws’ is dat het nog even kan duren. Het is een kwestie van timing. Het is nog te vroeg. Als vuistregel zou ik medio 2019 gebruiken voor de piek in de markt. Of zou de boodschap dit keer echt anders zijn?

De auteur

Roelof Salomons

Aanmelden

Laat je e-mailadres achter en ontvang de nieuwste editie als eerste in je mailbox