Dubbelinterview Ivo Kuiper & Luuk Jagtenberg Slagvaardig met small-caps

Waarom is Kempen drie jaar geleden begonnen met het Kempen (Lux) Global Small-cap Fund?

Jagtenberg: ‘Het was een logische vervolgstap. Sinds begin jaren negentig beleggen we in Nederlandse small-caps met het Kempen Orange Fund en eind jaren negentig kwam daar de Europese small-capstrategie bij. Met het Kempen (Lux) Global High Dividend Fund waren we daarnaast al vele jaren wereldwijd actief. Deze ervaringen gecombineerd hebben geleid tot de oprichting van het wereldwijde small-capfonds.
Small-caps vormen een nichemarkt. Een small-cap onds kan nooit heel groot worden, want dan wordt je aandeel in de bedrijven te groot om nog vrij te kunnen handelen. Daarom is deze beleggingscategorie minder interessant voor de grote fondshuizen en grotere institutionele beleggers. Maar omdat small-caps wel veel waarde kunnen toevoegen, zijn ze juist heel interessant voor een fondshuis als Kempen. Er zijn wereldwijd zo’n zesduizend small-caps waar we in kunnen beleggen. Daartegenover staan relatief weinig analisten en fondshuizen die zich richten op small-caps. Doordat small-caps minder goed gevolgd worden, kun je als toegewijde small-cap belegger profiteren van kansen die andere beleggers laten lopen.’ 

Kun je een voorbeeld geven van die toegevoegde waarde?

Jagtenberg: ‘Kronos Worldwide is zo’n bedrijf. Het maakt titaniumdioxide, witpigment, dat wordt gebruikt in allerlei coatings en verf. In die markt is slechts een handvol spelers wereldwijd actief. Uit onze analyse bleek dat de reële waarde van Kronos beduidend hoger was dan wat de aandelenkoers weerspiegelde. Vanaf december 2015 kondigden zowel Kronos als concurrenten diverse prijsverhogingen aan. Onze analyse wees op een betere eindmarkt, maar de aandelenkoers van Kronos reageerde in eerste instantie traag. Over dit soort kansen heb je het.’

Hoe schatten jullie de vooruitzichten van beleggen in deze bedrijven?

Kuiper: ‘Historisch gezien renderen small-caps beter dan large-caps [1]. De vooruitzichten zijn ook gunstig, want kleinere bedrijven profiteren in de regel meer van een aantrekkende economie. Op basis van ons interne waarderingsmodel zijn Europese aandelen op dit moment over het algemeen aantrekkelijk, waaronder ook small-caps. In de Verenigde Staten zijn aandelen minder aantrekkelijk dan in Europa, maar small-caps zijn er aantrekkelijker dan large-caps. In de Verenigde Staten hebben multinationals last van de local trend. Dat was al voordat president Trump in het Witte Huis zat. Als hij de belastingen verlaagt, profiteren small-caps daar meer van dan large-caps, want die betaalden al relatief weinig belasting. En small-caps in de Verenigde Staten hebben - in tegenstelling tot de grote multinationals - minder last van eventuele importheffingen. Het zal soms iets meer zijn, soms minder, maar voor de lange termijn verwachten we dat small-caps 1 procent per jaar beter zullen scoren dan large-caps. Dat lijkt misschien niet veel, maar het is in de deze tijd met lage rendementsverwachtingen toch interessant. De toegevoegde waarde van de fondsmanagers nemen we daar niet in mee.’

 

“Kempen verschilt van zijn peers door de centrale aanpak: er is één global team dat vanuit Amsterdam opereert.”

Luuk Jagtenberg

Hoe doen jullie de wereldwijde selectie?

Jagtenberg: ‘We doen dat bottom-up. Actief management en eigen analyse voegen juist bij small-caps extra waarde toe, omdat relatief weinig analisten zich erin verdiepen. We moeten het complete universum van zo’n 6000 bedrijven dan wel eerst terugbrengen tot een behapbare set. We screenen bedrijven daarom eerst op liquiditeit, kwaliteit en waardering. De beste bedrijven die dan overblijven, onderwerpen we vervolgens aan een diepgravende analyse. Kempen verschilt van zijn peers door de centrale aanpak: er is één global team dat vanuit Amsterdam opereert.’

 

Eén locatie voor een global fonds? 

Jagtenberg: ‘Dat lijkt contra-intuïtief, maar dit was een van de belangrijkste keuzes bij de oprichting. Uit onze ervaring met het hoogdividendfonds weten we dat deze aanpak grote voordelen heeft. Eén team werkt bijvoorbeeld met hetzelfde beleggingsproces en beoordeelt alle bedrijven op dezelfde consistente manier. Doordat we naast elkaar zitten kunnen wij elkaar continu op de hoogte houden van de laatste ontwikkelingen in de portefeuille, waardoor we slagvaardig beslissingen kunnen nemen. Verder challengen we elkaar voortdurend op onze keuzes en argumentatie. Dat houdt je scherp. Bovendien leidt deze manier van werken sneller tot een evenwichtig fonds met alleen maar toppers: als je drie regioteams hebt, komen ze bijvoorbeeld alle drie met het beste semiconductoraandeel uit hun regio. Wij selecteren direct door tot we er eentje hebben: de beste wereldwijd.’

Hoe is de wisselwerking tussen portfoliomanager en investment strategist?

Kuiper: Hoewel de vooruitzichten van small-caps onafhankelijk tot stand komen, is er wel degelijk sprake van samenwerking tussen het beleggingsstrategieteam en de small-capportfoliomanagers. Hoe het met kleine bedrijven gaat, zegt vaak veel over de richting waarin een economie gaat. Wanneer het management van zulke bedrijven meer gaat investeren of meer personeel aanneemt, is dat een goed teken voor de economische cyclus. Op deze manier gebruik je als investment strategist de bottom-upobservaties van de portfoliomanagers om de visie op de economie te challengen.’

[1] Bron: Kenneth French data series, 1926-2016 voor VS large en small-caps.  Kenneth French data series, 1990- 2016 voor internationale large- en small-caps, http://mba.tuck.dartmouth.edu/pages/faculty/ken.french/data_library.html.  

De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. 

Disclaimer
Dit document is opgesteld door de fondsbeheerders van Kempen (Lux) Global Small-cap Fund (‘het Fonds’), beheerd door Kempen Capital Management N.V. (‘KCM’). Het Fonds houdt op dit moment aandelen in de in dit document genoemde vennootschap. Als beheerder van beleggingsfondsen (‘asset manager’) kan KCM posities opbouwen in financiële instrumenten uitgegeven door de in dit document genoemde vennootschap en ze kan op elk door haar geschikt geacht tijdstip aan- en verkooptransacties uitvoeren. 
Dit document is uitsluitend bedoeld om informatie te geven. Het dient niet te worden beschouwd als een beleggingsaanbeveling of als een aanbod of uitnodiging om enige van de hierin genoemde effecten te kopen of te verkopen. 
De hierin opgenomen visie is onze visie per de datum van dit document en deze kan, zonder voorafgaande mededeling, onderhevig zijn aan wijzigingen. KCM heeft geen verplichting om de inhoud van dit document actueel te houden. Dit document is gebaseerd op informatie die wij betrouwbaar achten maar KCM geeft geen garantie noch is zij aansprakelijk voor de juistheid van de hierin opgenomen gegevens. Dit document is onafhankelijk van de hierin genoemde vennootschap opgesteld.