Naar het overzicht

Asset Allocatie mei

21 mei 2019

Ondertussen waren de harde economische cijfers echter niet zo solide. De markt kreeg de afgelopen maand ook enkele tegenvallers te verwerken. De voorlopende indicatoren konden het optimisme over een mogelijke omslag in het economisch momentum niet verder aanwakkeren. Bovendien escaleerde het handelsconflict tussen de VS en China. Dat laatste was voor ons reden om onze visie op aandelen uit opkomende markten neerwaarts bij te stellen naar neutraal. Vervolgens besloten we op grond van beide ontwikkelingen om onze visie op de aandelenmarkt in het algemeen naar negatief te verlagen.

De ‘groene scheuten’ zetten niet door

In maart zagen we nog ‘groene scheuten’ in belangrijke indicatoren voor de toekomstige economische ontwikkeling. In april vielen de cijfers echter duidelijk slechter uit dan verwacht. Niet alleen sloegen de Aziatische inkoopmanagersindices deze maand weer om, maar het was vooral ook verontrustend dat de sprong in het Chinese ondernemersvertrouwen weer teniet werd gedaan. De voorlopende indicatoren keerden weliswaar niet terug naar hun dieptepunten van eerder dit jaar, maar konden hun opleving evenmin voortzetten. Dit is een duidelijke tegenvaller voor de wereldwijde economische vooruitzichten: het optimisme over hernieuwd economisch momentum was immers grotendeels gebaseerd op de verwachting dat de stimulerende beleidsmaatregelen in China de wereldwijde groei zouden aanzwengelen. In de VS viel de ISM-inkoopmanagersindex voor de verwerkende industrie ondertussen terug van 55 naar 52, wat duidt op een duidelijk tragere productiegroei. ‘Harde’ cijfers zoals de industriële productie en de winkelverkopen vielen deze maand ook lager uit dan verwacht. De verwerkende industrie kampte in de VS met een stagnerende groei en in China met de laagste groei sinds 2009. Ook in de eurozone lijkt de economie zich erg ingetogen te ontwikkelen. De nowcast-indicator wijst op een nulgroei, terwijl de voorlopende indicatoren neerwaarts gericht blijven. We zien een duidelijke impact van de onzekerheid over de politieke ontwikkelingen, zowel intern (rond de brexit en de stabiliteit van de eurozone) als extern (gezien de mogelijke escalatie van het protectionisme). De andere kant van de medaille is dat de beleidsmakers zich al enige tijd bewust zijn van de zwakkere economische cijfers. Alle grote centrale banken stellen zich inschikkelijker op nu de economische groei afvlakt en de inflatiedruk afneemt. De financiële condities zijn dan ook aanzienlijk versoepeld. Rekening houdend met de eerder genoemde Chinese stimuleringsmaatregelen gaat de consensusverwachting momenteel uit van een duidelijke opleving van de groei in de tweede helft van dit jaar. Deze verwachtingen werden vorige maand aanvankelijk bevestigd door de ‘groene scheuten’. We zijn echter terughoudender over de vooruitzichten geworden gezien de recente terugval van de zachte cijfers en de algehele trendmatige ontwikkeling van de harde economische cijfers, die nog steeds duidt op een groeivertraging.

“De markten hebben dit jaar een uitzonderlijk sterke rally laten zien.”

Waarom wel/niet in aandelen?

De markten hebben dit jaar een uitzonderlijk sterke rally laten zien, die voor een deel zeker gerechtvaardigd was na het extreme negativisme van eind vorig jaar. Zoals we aan het begin al aangaven, is onze visie op aandelen inmiddels negatief. We vinden dat de consensusvisie te optimistisch is en zien daarom meer neerwaartse risico’s. Er zijn argumenten te noemen om vast te houden aan een meer constructieve visie op de aandelenmarkten. Allereerst zijn aandelen niet extreem duur. De koers/winst-verhouding is in historisch opzicht niet excessief. In reactie op een soepeler monetair beleid is de rente gedaald naar een meerjaars dieptepunt. Het dividendrendement ligt in de ontwikkelde markten momenteel duidelijk boven het effectief rendement op obligaties. Daar komt bij dat de risico-opslag op bedrijfsobligaties (de creditspread) nog steeds heel klein is. Daaruit kunnen we afleiden dat de markten niet met een grotere faillissementskans rekening houden. Tot slot overtroffen de eerstekwartaalresultaten duidelijk de verwachtingen. Nu de groei nagenoeg stokt, vormen de bedrijfswinsten echter een bron van zorg. Naar verwachting veert de groei pas eind 2019 weer op als de economische vooruitzichten verbeteren. We betwijfelen dus of het economisch momentum snel opnieuw omslaat en vrezen dat de markten te optimistisch zijn geworden. Het soepelere monetaire beleid vormde dit jaar een belangrijke marktimpuls: de lagere obligatierente dreef beleggers in de armen van de risicovollere beleggingscategorieën. Op dit moment vinden we de vooruitzichten voor de vastrentende markten risicovol, aangezien de obligatiemarkten momenteel een renteverlaging in de VS tegen het einde van het jaar inprijzen. Een lagere rente is zeker een positieve factor, maar we achten het onwaarschijnlijk dat de Fed met een renteverlaging op de proppen komt, tenzij de economische omstandigheden vanaf dit moment aanzienlijk verslechteren. Een mogelijke reden daarvoor zou een nieuwe escalatie van de handelsoorlog kunnen zijn, nu het Chinees-Amerikaanse conflict de afgelopen weken weer is opgelaaid. Deze escalatie vormt voor ons de voornaamste reden om onze visie op aandelen uit opkomende markten neerwaarts bij te stellen naar neutraal. Daarbovenop vormt het uitblijven van verder aantrekkende voorlopende indicatoren voor ons reden om onze visie op de aandelenmarkt als geheel naar negatief te verlagen.

Disclaimer
Kempen Capital Management N.V. (KCM) heeft een vergunning als beheerder van diverse beleggingsinstellingen en voor het verlenen van beleggingsdiensten en staat onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten. Deze informatie mag niet worden beschouwd als een aanbieding en biedt onvoldoende basis voor een beleggingsbeslissing. 

Asset Allocatie Desk

Marius Bakker
Ivo Kuiper
Joost van Leenders

Aanmelden

Laat je e-mailadres achter en ontvang de nieuwste editie als eerste in je mailbox