Naar het overzicht

Fed blijft rente verhogen, maar verkoopgolf in opkomende markten overdreven

Ten eerste het verschil in groei tussen de Verenigde Staten en de eurozone. Ten tweede de rust in Amerikaanse en Duitse staatsobligaties. Als derde thema zien wij de ontwikkelingen rond de Italiaanse begrotingsplannen en ten slotte is er de onrust in opkomende markten. De sterke groei- en winstcijfers in de VS hebben geleid tot een navenante outperformance van Amerikaanse aandelen te opzichte van de andere regio’s, wat onze positieve visie heeft bevestigd. Met veel indicatoren op of tegen recordniveaus houden we wel scherp in de gaten of we hier winst moeten nemen. Onze contraire visie op opkomende markten, waar we vooral de daling op aandelenmarkten overdreven vinden, is echter nog niet uitgekomen. In het algemeen zien we het beleggingsklimaat meer richting inflatie verschuiven, wat ons positief maakt over grondstoffen en vastgoed. We hebben nog steeds een negatieve visie op staats- en bedrijfsobligaties.

Sterke groei in de VS ten opzichte van de eurozone

Verreweg de meest indicatoren in de VS duiden op stevige groei. Consumenten zijn sinds het jaar 2000 niet zo positief geweest als nu. De stemming onder kleine bedrijven is zelfs positiever dan ooit. En de ISM-manufacturing index, die de stemming meet onder grote industriële bedrijven bereikte in augustus het hoogste punt sinds 2004. Onder huizenbouwers en in de dienstensector is de positieve stemming iets afgenomen, maar nog ruim bovengemiddeld. In de eurozone geven de voorlopende indicatoren een minder sterk beeld. De Duitse Ifo was nog wel sterk in augustus, maar de inkoopmanagersindex in de industrie viel wat terug en de Economic Sentiment Index – een belangrijke graadmeter van de Europese Commissie – daalde voor de achtste maand op rij. In Duitsland vielen  in augustus ook de industriële productie en de uitvoer tegen. Een duidelijk contrast is ook te zien in de orders voor kapitaalgoederen, die in de VS versnellen, maar in Duitsland juist vertragen. Vanuit economisch oogpunt is de sterke stijging van Amerikaanse aandelen dus verklaarbaar. Daar komt nog bij dat de bedrijfswinsten in de VS beduidend sterker groeien dan in de eurozone. Vanuit beleggingsperspectief is wel enige voorzichtigheid geboden. De sterke Amerikaanse economie en de krappe arbeidsmarkt – in augustus kwam er weer een flink aantal nieuwe banen bij en stegen de uurlonen met 2,9% op jaarbasis – zullen de Fed op het pad van renteverhogingen houden. De Fed geeft zelf aan de rente dit jaar nog twee keer te willen verhogen en volgend jaar drie keer. Markten  zijn sceptisch, maar 2018 is het eerste jaar in deze cyclus waarin de Fed voet bij stuk hield en de marktverwachtingen omhoog moesten. Bovendien wordt het voor de Amerikaanse economie en bedrijfswinsten niet veel mooier dan het nu is. Vooralsnog houden we echter vast aan onze positieve visie op Amerikaanse aandelen ten opzichte van Europa.

“Ondanks de stevige groei en toenemende inflatiedruk in de VS staat de rente op tien-jaars staatspapier nog steeds net onder 3%. ”

Weinig beweging in kapitaalmarktrentes

Ondanks de stevige groei en toenemende inflatiedruk in de VS staat de rente op tien-jaars staatspapier nog steeds net onder 3%. Deze rente beweegt sinds februari in een vrij nauwe bandbreedte van 2,7 tot net boven 3%. Wij denken dat obligatiebeleggers  na het jarenlang uitblijven van inflatie meer tekenen van inflatie willen zien voor zij de rente omhoog gaan duwen. Maar er kunnen ook tijdelijke factoren spelen, zoals de repatriëring van bedrijfswinsten na de wijzigingen in de Amerikaanse vennootschapsbelasting en daarmee gepaard gaande stortingen in bedrijfspensioenfondsen. In Duitsland wist de kapitaalmarktrente sinds mei dit jaar niet meer boven 0.5% uit te komen. Ook dat is extreem laag in een economie die nominaal tegen de 4% groeit. Maar in de eurozone als geheel is er beduidend minder inflatiedruk, koopt de ECB nog steeds obligaties en is er onrust rond de Italiaanse begroting. Nu de Italiaanse regering wat terughoudender lijkt wat betreft uitgavenplannen en een botsing met de Europese Commissie minder waarschijnlijk is, zijn risico-opslagen op Italiaans papier ook weer wat gedaald. We gaan ervan uit dat er uiteindelijk een oplossing komt die obligatiemarkten gerust zal stellen, maar de komende maanden kunnen er nog perioden met hogere volatiliteit zijn.

Verkoopgolf in opkomende markten overdreven

Met een daling van 20% vanaf de piek eind januari bevinden aandelen van opkomende markten zich officieel in een “bear market”. Wij denken dat deze daling te ver is gegaan. Ten eerste zijn de dalingen in zowel obligatie- als aandelen markten geconcentreerd in een beperkt aantal landen. In Argentinië en Turkije zijn rentes fors opgelopen, maar in landen als Zuid-Afrika, Brazilië, India, Rusland of Indonesië is dat minder het geval. In aandelenmarkten in lokale valuta zijn er maar twee landen met een daling van rond de 20%: Turkije en China. In Turkije is dat niet zo gek gezien de structurele problemen, maar in China is de economie redelijk stabiel en groeien de bedrijfswinsten fors. Cyclische markten als Korea en Taiwan laten een uiteenlopend beeld zien: -7,5% dit jaar in Korea en vrijwel onveranderd in Japan. In India en Rusland staan de beurzen op een plus van ruim 10%. Ten tweede zijn de economische indicatoren redelijk. De inkoopmanagersindex voor de industrie is gemiddeld voor alle opkomende economieën wat afgekomen, maar ligt nog op een redelijk niveau. De industriële productie laat een stabiele groei zijn en ook in de export is er geen overduidelijke trend van vertraging. Ten slotte, meer technisch van aard, de volatiliteit van valuta van opkomende markten is extreem hoog ten opzichte van de volatiliteit van Amerikaanse aandelen. Dat duidt erop dat een behoorlijk negatief scenario wordt ingeprijsd. Natuurlijk is er het risico van een handelsoorlog en kunnen opkomende markten last hebben van renteverhogingen door de Fed, maar stabiliteit in de Amerikaanse kapitaalmarktrente en recent een stabiele Amerikaanse dollar zouden behulpzaam moeten zijn in het stabiliseren van financiële markten in opkomende landen. Wij houden dan ook vast aan onze positieve visie op opkomende markten.

Disclaimer
Kempen Capital Management N.V. (KCM) heeft een vergunning als beheerder van diverse beleggingsinstellingen en voor het verlenen van beleggingsdiensten en staat onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten. Deze informatie mag niet worden beschouwd als een aanbieding en biedt onvoldoende basis voor een beleggingsbeslissing. 

Asset Allocatie Desk

Marius Bakker
Ivo Kuiper
Joost van Leenders

Aanmelden

Laat je e-mailadres achter en ontvang de nieuwste editie als eerste in je mailbox