Onderstaande teksten hebben betrekking op het eerste kwartaal van 2020.

Het eerste kwartaal stond uiteraard volledig in het teken van de coronacrisis. Vanaf begin januari begonnen rentes al gestaag te dalen, en deze voorzichtigheid werd half februari opgevolgd door de snelste beurscrisis die zich ooit heeft voltrokken. Binnen enkele weken verloren aandelenindices tot ruim 30% van hun waarde, en alle winsten van 2019 en 2018 werden feitelijk tenietgedaan.

Centrale banken nemen maatregelen om het financieel systeem draaiende te houden, maar kunnen niet voorkomen dat er sprake zal zijn van een (kortstondige) diepe economische recessie. Wij zien dat overheden grootschalige extra maatregelen nemen om de negatieve economische effecten van het coronavirus te mitigeren.

Duitsland kondigde 23 maart een groot stimuleringspakket aan ter grootte van 4,5% van het BBP. Hiervoor zal de regering de schuldenlimiet die de Duitse overheid kent, moeten opgeven. Deze fiscale stimuleringsplannen liggen fors hoger dan wat het land aan maatregelen nam tijdens de financiële crisis in 2008/9. In de VS is een steunpakket ter waarde van US$ 2.000 miljard afgekondigd. Dit komt overeen met 10% van het BBP. De helft hiervan is directe fiscale stimulering. Iedere Amerikaan ontvangt een eenmalige uitkering van $ 1.200. Daarnaast is het steunpakket gericht op extra werkloosheidsuitkeringen en steun voor bedrijven.

Door de vlucht van beleggers naar veiliger vaarwater was er een zeer duidelijke tweedeling in de markten te zien. Op hun absolute dieptepunt op 23 maart stonden aandelen wereldwijd (in ontwikkelde én opkomende landen) op een jaarverlies van bijna 29%. Het kwartaal eindigde relatief positief, met een verlies van “slechts” 21,8% voor opkomende landen, en -19,2% voor ontwikkelde landen. Algeheel negatief dus.

De tweedeling werd dan ook zichtbaar op de obligatiemarkten. Hoogrentende bedrijven verloren op hun dieptepunt zo’n 20% aan waarde, om af te sluiten met een verlies van -9,4%. Hoogrentende landen vertoonden een vergelijkbaar beeld. Investment grade bedrijfsobligaties waren stabieler, en Europese staatsobligaties sloten zelfs af met een plus van ruim één procent.

De portefeuille is licht gewijzigd. Zoals gepland is het fonds van Vanguard binnen EMU staatsobligaties vervangen door een fonds van asr. Verder zijn er voorbereidingen getroffen voor een grotere transformatie die in het eerste deel van 2020 moet gaan plaatsvinden. Deze staat in het teken van een radicaal strenger ESG-beleid, waardoor de expliciete allocatie naar Europese small-caps zal komen te vervallen, er een wereldwijde aandelen allocatie geïntroduceerd zal worden, en de positie in Value fondsen zal worden teruggebracht. Deze transformatie zal geleidelijk plaatsvinden gedurende de eerste helft van het jaar. Qua regio allocatie zal de impact overigens gering zijn.

In het kader van het langjarige beleid werd de portefeuille flink gewijzigd. In januari en februari werden het Kempen European Sustainable Value Creation fonds en het Northern Trust World ESG Leaders fonds toegevoegd. Tegelijkertijd werden de posities in Europese en Amerikaanse aandelen afgebouwd, waardoor de regioallocatie ongeveer gelijk bleef. Deze fondsen deden het in de grote stress van maart beduidend beter dan hun benchmarks.

De portefeuille is nog altijd overwogen hoogrentende landen, en licht onderwogen aandelen. Deze onderweging aandelen was uiteraard voordelig, en omdat obligaties minder aan waarde verloren was het totale effect ook positief.

Vooruitblik
Wij verwachten dat overheden, naast de reeds genomen maatregelen, nog nadere steunmaatregelen voor bedrijven en burgers zullen aankondigen. De uitbreiding van het QE-programma van de ECB dat 18 maart is aangekondigd, is een steunmaatregel om financieringskosten voor overheden laag te houden. Hiermee is het acute probleem van oplopende schuldposities weggenomen.

Centrale banken zetten onbeperkt middelen in om het financieel systeem draaiende te houden. Markten geven aan dat systeemrisico’s als gevolg hiervan beperkt zijn. Wij verwachten dat overheden in staat zullen zijn om een groot deel van de economische pijn te compenseren en op deze wijze de komende maanden te overbruggen. Hiermee blijft de structurele economische schade, zoals faillissementen en verlies van werkgelegenheid, als het goed is beperkt. Dit zal echter een forse verruiming van het fiscale beleid betekenen.

De economische impact zal groot zijn. De complete lockdown van onder andere Italië en Spanje betekent dat er een economische krimp zal zijn van 10% tot 15% met het zwaartepunt in het tweede kwartaal. Wij gaan vooralsnog uit van een ‘U vormig’ economisch scenario. De verspreiding van het virus en de duur van de (gedeeltelijke) economische lockdown zijn hiervoor de meest bepalende factoren. Na een tijdelijke recessie verwachten wij weer een economisch herstel, ondersteund door ruim monetair en fiscaal beleid.