In januari toonden veel markten een beweging volledig tegengesteld aan de beweging in december. December was een negatieve maand voor de meer risicovolle assetcategorieën en januari juist een goede maand. Aandelenkoersen in de wereld stegen met 5%-10%. Kredietopslagen bij bedrijfsobligaties daalden; 10 basispunten (bps) voor “investment grade” en 60 bps voor “high yield”. Grondstoffenprijzen stegen, geleid door olieprijsstijgingen van rond de 15%. De geplande reductie van het aanbod met 1,2 miljoen vaten per dag door OPEC kan hierbij een rol hebben gespeeld. Echter, staatsobligatiemarkten draaiden niet, het meest opvallend was de rentedaling in de VS. In een maand waar de inflatieverwachtingen in de VS opliepen met 10-15 bps, daalden de 5 en 10-jaarsrentes met ongeveer 6 bps. Dit betekent een daling van reële rentes met ongeveer 20 bps. In de eurozone daalden rentes in 10-jaarslooptijden met ongeveer 15 bps.

Een belangrijke verklaring voor de daling van rentes en stijging van aandelenkoersen was de voorzichtigere toon van de centrale banken. Aandelenmarkten zagen dat als een steun, omdat eerder de indruk bestond dat de Fed, het Amerikaanse stelsel van centrale banken, te lang door zou gaan met renteverhogingen. In oktober prijsde markt nog drie renteverhogingen door de Fed in in 2019. In januari zat zelfs even een renteverlaging in de prijzen. Dat was ook niet vreemd. De Amerikaanse Fed-voorzitter Jay Powell had in december nog aangegeven dat afbouw van de balans van de Fed op “automatische piloot” stond en dat verdere stapsgewijze verhogingen in de rente waarschijnlijk waren. In januari nam Powell een veel genuanceerder toon aan. De Fed zou nu geduldig zijn met het doorvoeren van verdere renteverhogingen en de afbouw van de balans zou nu afhangen van de ontwikkeling van economische data. Eindjanuari was ook ECB-president Draghi voorzichtig en wees op neerwaartse risico’s in de economie van de eurozone. De kans is heel klein dat Draghi nog een keer de rente gaat verhogen voordat hij later dit jaar afzwaait als ECB-president.

De economische data versterkten het beeld van een verzwakkende economie. Er komen steeds meer signalen dat de economische groei in de wereld, en dan met name in Europa en in China, aan het afzwakken is. Voorbeelden hiervan zijn de economische recessie in Italië, dalende sentimentscijfers van de IFO in Duitsland en Chinese autoverkopen die in december 16% lager waren dan het jaar ervoor. Indicatoren die meten in hoeverre economische data boven of onder verwachting uitkwamen schoten in de meeste regio’s in de wereld diep in het rood. Meerdere factoren, waaronder een groeivertraging in China, de onzekerheid omtrent de Brexit, de moeizame ontwikkeling in de handelsbetrekkingen tussen de VS en China en de effecten van monetaire verkrapping, lijken de oorzaak van de groeivertraging.

Renteverschillen in de eurozone namen af in januari. Perifere en “soft -core” eurozonelanden als Frankrijk en België zagen de renteverschillen met Duitsland dalen. Met de afzwakkende groei nemen wel voorzichtig de zorgen rond Italië weer toe. Economische indicatoren voor Italië verzwakten verder. Zal Italië nog verder moeten bezuinigen om een tegenvallende groei te compenseren?

De Duitse 10-jaarsrente daalde in januari verder naar 0,15%, 9 bps lager dan eind december en rekening houdend met de overgang naar een nieuwe 10-jaars staatslening was de daling eigenlijk 15 bps. Onze onderweging in de rentegevoeligheid van de portefeuille ten opzichte van de index droeg dus negatief bij aan het relatief rendement van de portefeuille.

Spanje, Portugal, Ierland en België zagen lagere renteverschillen met Duitsland en de licht overwogen positie in deze landen droeg positief bij. De onderwogen positie in Frankrijk was licht negatief. Supranationale instellingen droegen weer licht positief bij. Opvallend is dat renteverschillen tussen landen als Italië en Frankrijk versus Duitsland in lange looptijden nauwelijks in kwamen en eerder iets opliepen. De markt is voorzichtig. Rond maandeinde hebben we de positie in de periferielanden gereduceerd. We hebben afgelopen maand weer een groene obligatie toegevoegd aan de portefeuille door deel te nemen aan de nieuwe uitgifte van de SNCF Reseau.

De portefeuille blijft gepositioneerd naar hogere obligatierentes en krappere renteverschillen met Duitsland. Er is veel onzekerheid rond de groeivooruitzichten, maar wij vinden dat al een redelijk zwak economisch scenario in de renteniveaus is verwerkt. Uiteindelijk verwachten we dat de economische groei doorzet. De mogelijkheden voor een economisch herstel in de eurozone worden onderschat. Met het reduceren van monetaire verruiming zijn centrale banken een steun voor hogere rentes.